مدل قیمت‌گذاری دارایی‌های سرمایه‌ای (Capital Asset Pricing Model) یا CAPM، روشی برای اندازه‌گیری بازده مورد انتظار از یک دارایی سرمایه‌ای (به ویژه سهام) با در نظر گرفتن ریسک سیستماتیک یا غیرقابل اجتناب است. به زبان ساده، سرمایه‌گذاران با استفاده از مدل CAPM میتوانند بازده مورد انتظار خود از خرید سهام یک شرکت را اندازه‌گیری کنند. چنانچه بازده سهام مطابق با انتظارات سرمایه‌گذار باشد، برای خرید آن اقدام خواهند کرد. علت اینکه سرمایه‌گذاران با خرید سهام، بازده بیشتری نسبت به کلیت بازار طلب می‌کنند، پذیرش ریسک‌های خاص شرکت علاوه بر ریسک سیستماتیک بازار است.
در شرح مدل CAPM به زبان ساده ابتدا باید به رابطه ریسک و بازدهی بپردازیم. در اغلب موارد، ریسک و بازدهی با یکدیگر نسبت مستقیمی دارند. بنابراین سرمایه‌گذاران با پذیرش ریسک بیشتر، امید به کسب بازدهی بیشتر دارند. مدل CAPM به سرمایه‌گذاران کمک می‌کند تا بازدهی مورد انتظار خود را با توجه به مقدار ریسکی که پذیرفته‌اند، محاسبه کنند.
البته مدل CAPM بر اساس مفروضات خاصی بنا شده (که در ادامه مقاله به آنها خواهیم پرداخت) و به همین دلیل نمی‌تواند به شکل دقیقی، ارزش سهام خریداری شده را مشخص کند. بنابراین سرمایه‌گذاران باید با تسلط بر تمام جنبه‌های تحلیل بنیادی و تکنیکال، بهترین سهام‌های بورس را شناسایی کنند. در صورتی که از دانش یا زمان کافی برای یادگیری و انتخاب سهام پربازده برخوردار نیستید، می‌توانید پرتفویی مشابه با پرتفوی بورسی انجمن خبرگان برای خود بسازید. بدین طریق می‌توانید همگام با تیم متخصص این انجمن، بهترین سهام‌ها را خریداری کرده و همزمان با آنها، سهم‌های خود را با کسب سود مناسب، به فروش برسانید.
قدم بعدی برای درک بهتر مدل قیمت‌گذاری دارایی‌های سرمایه‌ای بررسی تاریخچه مدل CAPM و پیدایش مفاهیم ریسک سیستماتیک و غیرسیستماتیک است.
ویلیام شارپ (William F. Sharpe) اقتصاددانان برجسته آمریکایی در دهه ۱۹۶۰ میلادی تحقیقاتی را در زمینه ریسک و بازدهی آغاز کرد.
تحقیقات ویلیام شارپ، منجر به شناسایی مدل قیمت‌گذاری دارایی‌های سرمایه یا CAPM شد. او در چارچوب مدل CAPM، دو نوع ریسک را شناسایی کرد؛ ریسک سیستماتیک و ریسک غیرسیستماتیک.
مدل قیمت‌گذاری دارایی‌های سرمایه‌ای با تمرکز بر ریسک سیستماتیک و در نظر گرفتن یک سری مفروضات، سعی می‌کند بازده مورد انتظار سرمایه‌گذار از دارایی به ویژه سهام را اندازه‌گیری کند.
کاربرد مدل CAPM را می‌توان در ۲ مورد خلاصه کرد؛ اندازه‌گیری بازده مورد انتظار سرمایه‌گذاران و اندازه‌گیری هزینه حقوق صاحبان سهام.
در هر دو مورد، فرمول مدل CAPM یکی است. بیایید کمی به زبان ساده‌تر به بررسی کاربرد مدل قیمت‌گذاری دارایی‌های سرمایه‌ای بپردازیم. شرکت‌ها با هدف تامین مالی پروژه‌های خود میتوانند از طریق بدهی (وام گرفتن از بانک) یا سهام (فروش سهام جدید به سرمایه‌گذاران) سرمایه مورد نیاز پروژه‌های خود را تامین کنند. البته تامین این سرمایه، هزینه‌ای دارد که معادل نرخ بهره بانک یا نرخ بازده مورد انتظار سرمایه‌گذاران است.
بنابراین در این حالت، سرمایه‌گذار با استفاده از مدل CAPM، بازدهی مورد انتظار خود از خرید سهام شرکت را به دست می‌آورد و شرکت نیز با استفاده از این مدل، به محاسبه هزینه سرمایه پرداخته و به‌صرفه بودن شروع پروژه‌های جدید خود را بررسی می‌کند. لازم به ذکر است که شرکت تنها در صورتی که سودآوری پروژه جدید بیشتر از نرخ بازده مورد انتظار باشند، آن را اجرایی می‌کند.
قبل از بررسی فرمول مدل CAPM، بهتر است عناصر کلیدی آن را برای درک بهتر موضوع، آموزش دهیم.
۱- نرخ بازده مورد انتظار (Expected return): نرخ بازده مورد انتظار (RE) درصد سود مورد انتظار یک سرمایه‌گذار را از خرید یک سهام خاص نشان می‌دهد. این نرخ، برآورد نهایی ارزشگذاری در مدل CAPM است.
۲- نرخ بازده بدون ریسک (Risk-free rate): نرخ بازدهی بدون ریسک (rf)، نرخ بازدهی است که یک سرمایه‌گذار از دارایی بدون ریسک انتظار دارد. در آمریکا، بازدهی اوراق بهادار خزانه‌داری ملاک نرخ بازده بدون ریسک است چون اعتبار این اوراق توسط دولت آمریکا تایید شده و هرگز در بازپرداخت آن به سرمایه‌گذاران مشکلی پیش نیامده است. البته این اوراق با توجه به زمان سررسید خود، نرخ بازدهی متفاوتی دارند. در اینجا نیز سرمایه‌گذاران میتوانند با توجه به بازه زمانی سرمایه‌گذاری خود، نرخ بازده بدون ریسک را از میان یکی از اوراق خزانه آمریکا انتخاب کنند.
۳- ضریب بتا (Beta): ضریب بتا یک سهم، میزان نوسانات آن نسبت به شاخص بازار را نشان می‌دهد.
هرچه میزان نوسانات یک سهم بیشتر باشد، ریسک آن بیشتر خواهد بود. برای تعیین سطح نوسان بازار از شاخص‌های بورس استفاده می‌شود. به عنوان مثال، در بورس آمریکا می‌توان نوسانات یک سهام را نسبت به شاخص S&P500 سنجید. در بورس ایران می‌توان ضریب بتا را بر مبنای نوسانات شاخص کل بورس به دست آورد.
۴- صرف ریسک بازار (Market risk premium): صرف ریسک، به بازده مازادی که بیشتر از نرخ بازده بدون ریسک است، اشاره دارد. در واقع، سرمایه‌گذارانِ بورس انتظار دارند به علت پذیرش ریسک بیشتر سرمایه‌گذاری در سهام نسبت به اوراق بدون ریسک (همچون اوراق بدهی دولتی)، بازده بیشتری به دست بیاورند. صرف ریسک حاصل تفاوت نرخ بازده بازار (rm) و نرخ بهره بدون ریسک (rf) است.
در فرمول مدل CAPM، بازده مورد انتظار سرمایه‌گذار بر اساس بازده بدون ریسک، بتا و صرف ریسک بازار به دست می‌آید. در این فرمول، صرف ریسک بازار(با نشان دادن تفاوت میان نرخ بازده بازار و نرخ بازده بدون ریسک) میزان ریسک سیستماتیکی که سرمایه‌گذار نمی‌تواند آن را با متنوع‌سازی کاهش دهد، نشان می‌دهد.
فرمول مدل قیمت‌گذاری دارایی‌های سرمایه‌ای در تصویر زیر نشان داده شده است.
فرض کنید نرخ بازده بدون ریسک معادل ۲۰٪، نرخ بازدهی سبد بازار معادل ۳۰٪ و بتای سهم نیز برابر با عدد ۲ باشد. ضریب بتای ۲، یعنی نوسانات سهم ۲ برابر نوسانات شاخص کل بورس است. در این حالت، نرخ سود مورد انتظار برابر است با ۴۰٪.
مدل قیمت‌گذاری دارایی‌های سرمایه‌ای با تکیه بر چه اصولی، میزان سود مورد انتظار سرمایه‌گذار را محاسبه می‌کند؟
مدل CAPM بر دو اصل استوار است؛ ارزش زمانی پول و پاداش ریسک‌پذیری.
همان گونه که در تصویر بالا مشاهده می‌کنید:
در دنیای واقعی نحوه محاسبه سود مورد انتظار سرمایه‌گذار با مدل CAPM، به صورت ۱۰۰٪ درست نیست. در واقع، این مدل با استفاده از فرضیاتی نرخ بازدهی مورد انتظار را محاسبه می‌کند. این فرضیات که اساس تئوری مالی مدرن را به وجود آورنده‌اند، عبارتند از کارا بودن بازار و ریسک‌گریزی سرمایه‌گذاران.
گرچه مدل CAPM بر این دو فرض اصلی تئوری مالی مدرن استوار است اما به صورت تخصصی‌تر، فرضیات خاص خود را نیز دارد. برخی از مفروضات مدل CAPM شامل موارد زیر می‌شوند:
البته مدل قیمت‌گذاری دارایی‌های سرمایه‌ای مفروضات دیگری نیز دارد که همچون موارد اشاره شده غیرواقعی هستند. هم اکنون، تحقیقات بسیاری برای کاهش این مفروضات در حال انجام است تا این مدل ارزشگذاری سهام را عینی‌تر کنند. با این حال، مدل CAPM توانسته با همین مفروضات غیرواقعی، مدل ساده شده‌ای از میزان بازدهی مورد انتظار سرمایه‌گذار را با توجه به پذیرش ریسک او اندازه‌گیری کند.
معایب مدل CAPM:
مزایای مدل CAPM:
علاوه بر شکل کلاسیک مدل CAPM، نمونه‌های دیگری از آن با اندکی تغییرات به وجود آمده‌اند. انواع مدل CAPM به چهار دسته تقسیم می‌شوند:
۱- مدل D-CAPM
مدل قیمت‌گذاری دارایی‌های سرمایه‌ای کاهشی، با توجه به ریسک منفی سهام در شرایط نامتقارن بازار، برآورد مناسبی از نرخ بازده مورد انتظار ارائه می‌دهد. در مدل کلاسیک، میان بازده سهام و بازده بازار (شاخص بازار) رابطه‌ای خطی وجود دارد اما در مدل کاهشی، به دلیل شرایط نامتقارن بازار، رابطه خطی میان ریسک و بازدهی از بین می‌رود.
فرض کنید دو شرکت الف و ب نوسانات مشابهی دارند اما به هنگام بررسی جهت نوسانات متوجه می‌شویم شرکت الف نوسانات شدیدی رو به بالا و شرکت ب نوسانات شدیدی رو به پایین داشته است. اگر با استفاده از مدل کلاسیک قیمت‌گذاری دارایی‌های سرمایه‌ای، نرخ بازده مورد انتظار را برای سهام این دو شرکت محاسبه کنیم، بازده مورد انتظار سرمایه‌گذار از هر دو یکی خواهد بود چون در این مدل میزان نوسانات مشابه بوده اما به جهت آن توجهی نمی‌شود. اما شرکت الف، نوسانات مثبت داشته و سودآور بوده در حالی که شرکت ب، نوسانات منفی داشته و زیان‌ساز بوده است.
در این حالت، مدل D-CAPM با در نظر گرفتن ریسک منفی سهام، دید واقع بینانه‌تری از ارزش سهام به دست می‌دهد. در نتیجه، با استفاده از این مدل، نرخ بازده مورد انتظار از شرکت ب به دلیل نوسانات منفی، بیشتر خواهد بود.
۲- مدل A-CAPM
در مدل قیمت‌گذاری دارایی‌های سرمایه‌ای تعدیلی، ریسک نقدشوندگی سهام نیز در نظر گرفته می‌شود. منظور از نقدشوندگی سهام، قابلیت فروش آن در کوتاه‌ترین زمان ممکن است. در این مدل، که بر اساس ریسک نقدشوندگی CAPM تعدیل شده است، بازده مورد انتظار سهام برآورد می‌شود. از جمله تعدیلات دیگری که در این مدل انجام شده، می‌توان به موارد زیر اشاره کرد:
۳- مدل I-CAPM
در مدل قیمت‌گذاری دارایی‌های سرمایه شرطی، علاوه بر نرخ بازدهی مورد انتظار در زمان حال به نوسانات بلندمدت و تغییرات اقتصادی در آینده نیز اهمیت داده می‌شود. از جمله تغییرات مهم مدل شرطی نسبت به مدل کلاسیک، می‌توان به موارد زیر اشاره کرد:
۴- مدل C-CAPM
در مدل قیمت‌گذاری دارایی‌های سرمایه‌ای مصرفی، رابطه میان نرخ بازده مورد انتظار از دارایی و بهینه بودن مصرف در آینده اهمیت می‌یابد. به عبارت دیگر، فرض مدل C-CAPM این است که سرمایه‌گذاران به هنگام انتخاب یک دارایی مالی به نرخ بازدهی آن با توجه به مصرف شخصی خود در آینده توجه می‌کنند.
مدل قیمت‌گذاری دارایی‌های سرمایه‌ای یا CAPM با در نظر گرفتن ضریب بتای سهم، نرخ بازده بدون ریسک و میزان بازدهی شاخص بازار، نرخ سود مورد انتظار از خرید سهام را نشان می‌دهد. سرمایه‌گذاران میتوانند از این مدل در کنار سایر مدل‌های ارزشگذاری سهام استفاده کنند. هر چند این مدل کاملا واقعی نیست اما به شکل گسترده ای، به عنوان یک روش کمکی در کنار سایر فاکتورهای تحلیل بنیادی، استفاده می‌شود. مدیران شرکت‌ها نیز میتوانند با استفاده از فرمول CAPM هزینه سرمایه ناشی از انتشار سهام را محاسبه کنند.
جهت آشنایی بیشتر با سایر روشهای ارزشگذاری سهام از مقالات زیر استفاده کنید.
محدودیت‌های مدل قیمت‌گذاری دارایی‌های سرمایه‌ای به تئوری بودن و مفروضات آن مرتبط است. از جمله این محدودیت‌ها می‌توان به تغییر نرخ بازده بدون ریسک در طی زمان، عدم محاسبه دقیق نوسانات سهم توسط ضریب بتا و دقیق نبودن استفاده از میانگین بازدهی تاریخی شاخص بازار اشاره کرد.
کاربرد مدل قیمت‌گذاری دارایی‌های سرمایه‌ای، تعیین نرخ بازدهی مورد انتظار سرمایه‌گذار از خرید سهام و محاسبه هزینه سرمایه تامین مالی توسط مدیران شرکت‌ها است.
کد بازیابی به ایمیل و شماره موبایل ارسال شد
این کد حداکثر 5 دقیقه اعتبار دارد
